1. 国内起初的 ICT 开荒厂商

1.1深耕收集开荒二十余年

锐捷收集为国内起初的 ICT 基础方法及行业惩处有筹办提供商。公司于 2003 年景立。 2015 年公司改制为股份公司。2018 年公司成立土耳其锐捷及马来西亚锐捷，2019 年 教学日本锐捷，国际布局初具雏形。2022 年公司于深交所上市。

福建省国资委为公司骨子适度东谈主。2012 年 12 月，公司成立职工捏股平台锐进辩论。 2020 年 10 月，公司实施新一期职工捏股磋磨，死心 2024 年 8 月，职工捏股平台锐 进辩论捏股比例达到 43.12%。

1.2以交换机业务为中枢，全面布局大众阛阓

公司领有 2 万多家渠谈衔尾伙伴，现已袒护亚洲、欧洲、好意思洲、非洲等 80 多个国度 和地区。公司已在土耳其、马来西亚、日本、好意思国、中国香港和印度尼西亚成立境外 子公司，承担销售业务。国内子公司北京锐捷主要负责公司部分家具的研发和销售业 务，苏州锐捷是公司紧迫的研发平台之一，上海锐山是公司的区域销售平台，同期承 担部分家具的研发使命。

公司领有收集开荒、收集安全家具、云桌面惩处有筹办三大中枢业务，其中收集开荒收 入占比最高，踏实在 70%附近。其中收集开荒家具主要包括交换机、路由器、无线产 品等;收集安全家具主要包括安全网关、下一代防火墙、安全态势感知平台等；云桌 面惩处有筹办主要家具有云就业器、云末端、云桌面软件。2024 年 H1，收集开荒、网 络安全家具、云桌面惩处有筹办收入占比分袂为 79.01%/4.51%/3.54%。

交换机为公司中枢家具，2022H1 营收占比达 56.26%。按照独揽场景的不同，公司交 换机家具可分为数据中心交换机、园区与城域网交换机以及 SMB 交换机。字据 IDC 统 计，2022 年与 2023 年，公司以太网交换机在国内的阛阓份额位列第三。

数据中心交换机逐步在交换机家具中占据中枢肠位。2019-2022H1 公司数据中心交换 机在交换机类家具中的收入占比从 37.41%升高至 54.40%。字据 IDC 统计，2022 年与 2023 年，公司数据中心交换机在国内的阛阓份额位列第三。 园区与城域网交换机毛利率最高。该家具相对锻真金不怕火，面向的阛阓及客户群体相对稳 定，其毛利率督察在 50%以上；数据中心交换机毛利率低于交换机家具的合座毛利率， 因其主要面向运营商及互联网客户；SMB 交换机主推高性价比家具，毛利率相对较低。

1.3鼎力开拓国际阛阓，高度嗜好研发参加

2017-2023 年，公司营收从 37.88 亿元增长至 115.42 亿元，6 年 CAGR 为 20.40%。 2023 年，公司营收同比增长 1.90%，增速放缓，归母净利润为 4.01 亿元，同比下滑 27.05%，主如果由于国际场地复杂多变，关联行业需求不及。2024 年 H1,公司营收为 50.43 亿元，同比增长 4.40%，归母净利润为 1.54 亿元，同比增长 10.08%。

公司以境内业务为主，同期鼎力开拓国际阛阓。2024 年 H1，公司境内收入占比达 84.70%，境外收入占比从 2019 年的 5.05%上涨至 2024H1 的 15.30%。境外毛利率增 长主要和收入结构相关，即收集开荒类家具的销售占比进步。2023 年，境外毛利率 达到 43.90%，同比增长 7.9 个百分点，初度跨逾境内毛利率（2023 年为 38.36%）。

近两年公司毛利率水平基本保捏稳当，净利率有所下滑。异日公司将从两方面积极 进步毛利：1）通过改换捏续打造更高端家具；2）在同级别、同型号家具上，通过设 计收敛成本。从 2017 年到 2023 年，公司的销售用度率下跌较多，主要由于公司直销 占比进步。

公司捏续嗜好研发参加，研发用度率占比进步。2017-2023 年，公司在研发用度上的 参加逐年加多，从 2017 年的 6.25 亿元加多至 2023 年的 21.85 亿元，2024H1 研发费 用率已达 15.97%。2023 年，公司研发东谈主员占比为 56.90%，领有专利数 1,412 项，其 中发明专利 1,326 项，期内新增专利 151 项。

2. 数字经济拉动 ICT 行业茁壮发展

2.1交换机阛阓稳步增长，技艺发展迎来新趋势

2.1.1 交换机产业链完善，助力算力收集成立

交换机产业链上游主要触及以太网交换芯片、CPU/PHY 芯片、光模块、电路板、以及 电容器；中游触及交换机家具和交换机代工；卑鄙独揽界限触及电信运营、云就业、 数据中心、金融机构以及政府机构等。

2.1.2 国际厂商占据交换芯片主导地位

国内商用芯片被国际厂商把持。字据盛科通讯招股阐述书，2020 年我国商用交换机芯片 CR3 达 97.80%，市占率前三均为国际巨头，分袂为：博通、透彻、瑞昱，国产 厂商盛科通讯市占率仅为 1.60%，位居第四。

2.1.3 交换机阛阓限度逐年进步，阛阓蚁集度较高

在数字化转型和东谈主工智能趋势的股东下，交换机阛阓限度稳步增长。字据 IDC 数据， 2023年大众交换机阛阓限度约为395.06亿好意思元，2024年展望将达到416.44亿好意思元， 同比增长 5.41%。跟着交换机在数据中心收集、园区收集、工业互联网等卑鄙种种网 络环境中的独揽不休拓展，2023 年国内阛阓限度达到 685 亿元，2024 年展望增至 749 亿元，同比增长 9.34%。

大众交换机阛阓竞争阵势趋于踏实，公司在国内份额位列第三。字据 IDC，2023Q3， 大众前五大交换机厂商分袂为想科、华为、Arista、HPE、新华三，CR5 达 77.10%。 国内前五大交换机厂商分袂为华为、新华三、锐捷收集、想科和中兴通讯，CR5 达89.70%。

交换机行业具有较高的技艺壁垒、渠谈壁垒和客户壁垒。 1) 技艺壁垒:交换机研发包含收集适度与传输、软件开发及硬件瞎想，需要较强的 研发实力与永恒的软硬件技艺积聚才能具备竞争力。 2) 渠谈壁垒:由于交换机卑鄙用户遍布寰宇各地区，关联企业需要建立袒护寰宇的 渠谈收集，以飞快得回阛阓信息并快速反映客户需求。 3) 客户壁垒:交换机开荒为收集的中枢组件，客户对其运行踏实性、安全性、可靠 性条款高，关于新进入的企业而言，很难在短时刻内进入客户供应链。

2.1.4 数据中心成立拉动交换机需求

跟真的体经济企业进入数字化转型要道期，企业云策画参加捏续加大。云策画是新 技艺交融与业态发展的紧迫技能，2026 年，大众云策画阛阓展望将冲破万亿好意思元。 字据中国信通院《云策画白皮书（2023 年）》，2022 年国内云策画阛阓限度达到 4550 亿元，同比增长 40.91%，展望 2025 年阛阓限度将超万亿。

近两年，国内互联网大厂聚焦于降本增效，老本开支拨现短期波动，酿成交换机需求 承压。跟着 AIGC 等界限的快速发展，后续国内互联网大厂的老本开支有望企稳回升。 国际云厂商老本开支逐步收复，有助于股东算力基础方法的捏续成立，利好交换机等 收集开荒的采购。

运营商老本开支结构向云网投资歪斜，转型、算力、AI 成为三大运营商发展的新关 键词。字据运营交易绩阐述会推介材料，2024 年，中国出动与中国电信的算力、产 业数字化老本开支展望为 475/369.60 亿元，同比增速分袂为 21.48%/3.87%，占比分 别进步 5.77pct/2.50pct。咱们合计运营商加大算力投资有望进步对交换机的采购。

2.1.5 AI 股东高速率以太网交换机迭代改换

AI 大模子的发展对数据的传输速率漠视更高的条款，而传统的 TCP/IP 条约难以无礼 高并发、低延时的需求，性能更优的 RDMA 条约成为高性能策画场景下的新聘任。RDMA （Remote Direct Memory Access，良友径直内存打听），是一种为了惩处收集传输 中就业器端数据处理的延长而产生的技艺。基于 RDMA 技艺的收集条约有三种，分袂 是 IB（Infiniband），RoCE(RDMA over Converged Ethernet)以及 iWARP。

现时业界主要袭取两种条约：IB 和 RoCEv2。IB 能支捏单集群万卡 GPU 限度，且保证 合座性能不下跌，时延小于 RoCEv2，供应商主要以英伟达为主，但成本略高。以太 网由于具有平凡的兼容性、活泼性和通用性，供应商较多，适用于多样限度和类型的 收集环境，如互联网、企业网、数据中心等，成本更低。

高速率交换机阛阓需求捏续增长。交换机端口速率决定了交换机所能处理数据的传 输速率上限，通过升级交换端口速率，不错进步海量数据进行高速传输时的踏实性与 可靠性。字据 Dell’Oro Group 预测，从 2023 年起，AI 后端收聚集 400Gbps 以上的 高速率交换机端口份额将缓缓扩大，从 2025 年起，800Gbps 速率端口将成为主流。 此外，据 Crehan Research 预测，受生成式 AI 发展刺激高带宽需求的影响，展望未 来四年内大众 800G 以太网交换机年出货端口数将冲破 2000 万个。

面前大众 Top 级别交换机厂商包括英伟达、想科、华为、Arista、HPE 等，均已布局 高速率交换机家具，引颈行业发展。

英伟达积极拥抱高速率以太网交换机，打造面向生成式 AI 的高速率以太网。2023 年 7 月，UEC（超以太网定约）成立，其中成员包括 AMD、Arista、博通、想科、Meta 和 微软等，为 AI 收集构建一套好意思满的基于以太网的惩处有筹办。2024 年 7 月，英伟达也 厚爱加入了 UEC。 据 Omdia 数据中心团队分析，跟着 AI 推理才气在其使命负载占比中的进步，大浩繁 AI 推理就业器都将通过以太网连络，展望从 2025 年底或 2026 年驱动，以太网行为 的增强将惩处 AI 集群彭胀问题。英伟达发布的 Spectrum-X 以太网收集平台已被业 界平凡使用，将 AI 收集性能进步至传统以太网的 1.6 倍，并磋磨后续每年推出新的 Spectrum-X 家具，不休提高 AI 以太网收集性能。

2.1.6 CPO 技艺是杀青数据中心交换机低功耗的可选旅途

CPO（Co-packaged optics）是指把光引擎和交换芯片共同封装在一都的光电共封装， 约略使得电信号在光引擎和芯片之间更快地传输，镌汰了二者间的距离，灵验减少尺 寸、收敛功耗、提高效果。2010-2022 年大众数据中心的收集交换带宽进步 80 倍， 背后的代价是交换芯片功耗进步约 8 倍，光模块功耗进步约 26 倍，交换芯片 SerDes 功耗进步约 25 倍。字据 Cisco 统计，CPO 有筹办对比可插拔（Pluggable）有筹办可使 51.2T 交换机总功耗收敛高达 25%-30%。

CPO 交换机不错大幅收敛功耗，缓解前边板的物理拥塞。通过 CPO 的封装方式，大体 积的可插拔光模块被省略的光纤配线架所取代，因此前边板的物理拥塞得以缓解。更 紧迫的是，交换机 ASIC 和光学器件之间的电气通谈大大镌汰，因此功耗大大收敛。 字据 Ayar Labs 数据，以 32×100Gbps 为例，当今所使用的交换机功耗 436W，而 CPO 交换机通过共同封装大幅度镌汰电连络，功耗仅 230W。

Cisco、Marvell 等行业内龙头企业均已推出 CPO 交换机。博清爽喻已向客户得手交 付了 51.2Tbps CPO 以太网交换机 Bailly。新华三大众首发 800G CPO 硅光数据中心 交换机，无礼智算收集高朦拢、低时延、绿色节能的需求。

2.1.7 白盒交换机性价比突显

白盒交换机杀青了硬件与软件的解耦，不错无礼用户的定制化需求。传统黑盒交换机的硬件和软件皆为单一品牌商的紧闭式开发，给数据中心后期的彭胀和运维带来 清贫。白盒交换机是与传统黑盒交换机相对的观念，由硬件和软件两部分构成，用户 可通过行为化的芯片接口层来定制底层硬件转发逻辑，将表层独揽与底层硬件解耦， 从而杀青收集的可编程。

白盒交换机价钱上风昭着。相较于传统交换机软硬件系缚购买和使用，白盒交换机可 以显耀收敛购置成本，同期杀青了去品牌化和品牌溢价。另外，在软件功能方面，可 以基于开源软件进行二次开发，收敛开发周期和成本。

白盒交换机份额进步。算力的限度和效果上的需求股东数据中心向大限度、集约化的 趋势演进，以相沿海量复杂的数据处理场景。大型数据中心需要配置更浩繁量的交换 机，而白盒交换机以其活泼性及高性价比成为更优聘任。以白盒交换机厂商 Arista 为例，10Gb 速率以上交换机阛阓中，2012-2023H1,Arista 阛阓份额/出货量占比由 3.50%/4.90%增长至 29.10%/27.40%，而传统交换机龙头 Cisco 阛阓份额/出货量占比 由 78.10%/71.40%降至 37.30%/30.40%，白盒交换机 Arista 厂商阛阓份额缓缓扩大。

2.2云桌面上风昭着，替代部分商用 PC

云桌面通过假造化技艺，将正本在传统 PC 运行存储的桌面、独揽和数据全部移动至 数据中心进行融合承载料理，将就业器的 CPU、内存、存储资源字据不同用户的需求 假造成单台桌面假造机，通过桌面托付条约将操作系统界面以图像的方式传送到用 户的接入开荒，为用户提供与 PC 使用方式疏导的桌面环境。

云桌面可杀青对部分商用 PC 的替代，出货量稳步进步。字据华为云官网，传统商用 PC 数据在末端腹地存储，多样端口难以管控，容易导致数据丢构怨信息表示，同期 后期运营顾惜开支较大。而云桌面行为化可进步运维效果、收敛成本，同期杀青数据 安全末端与数据骚动，防守泄密。字据 IDC 数据统计,2020 年，我国云桌面末端开荒 销售数目达 233 万台，同比增长 19.49%，展望 2025 年，我国云桌面末端开荒出货量将达到 487 万台，5 年 CAGR 为 15.89%。

我国云桌面惩处有筹办龙头主要包括华为云、驯顺服等，国际龙头主要包括 Citrix、 VMware。VMware 手脚行业起初企业，2023 财年收入总数达 133.5 亿好意思元。 2023H1，国内假造客户端 TOP3 厂商按序为华为、驯顺服、Citrix，但国际有名厂商 Citrix 已晓喻退出中国，展望其阛阓份额在异日 1 至 2 年内显耀下跌，为其他厂商 提供了扩大阛阓份额的契机。 桌面云阛阓方面，2023H1，中国电信、中国出动和华为所占份额位居前三。中国电信 已袒护寰宇成立超百个资源节点，中国出动已建成 31 省资源池，华为不仅推出了云 桌面协同功能，还通过 AI 渲染桌面为影视动漫、建筑瞎想等专考场景赋能。

2.3收集安全紧迫性突显，阛阓限度捏续增长

收集安全紧迫性日益进步，大众收集安全阛阓限度捏续增长。跟着信息化的日益加 深，强化收集安全的需求日益增强。收集安全是指对收集袭击、侵入、滋扰、恣意和 作恶使用以及不测事故的必要重视，使收集和信息系统处于踏实、安全可靠的运业绩 态。据 FORTUNE BUSINESS INSIGHTS 统计分析，展望大众收集安全阛阓限度将从 2024 年的 1937.3 亿好意思元增长到 2032 年的 5627.2 亿好意思元，8 年 CAGR 为 14.3%。2021 年， 北好意思阛阓占据大众收集安全阛阓为 48%，与 2020 年比较，亚太地区份额略略上涨， 中国的增速最为昭着。

中国收集安全阛阓限度增速高于大众平均水平，政府、金融就业与电信等行业对网 络安全需求更高。字据 IDC 预测，中国收集安全阛阓限度从 2022 年的 123.5 亿元增 长至 2027 年的 233.2 亿元，5 年 CAGR 为 13.5%，高于大众平均水平。从末端用户的 投资来看，政府、金融就业、电信已经收集安全支拨前三的行业，2023 年支拨占比 分袂为 24.8%、18.6%和 15.3%。

中国收集安全阛阓竞争阵势较为分散，CR5 为 34%。字据中商产业磋议院统计，2024 年，市占率 Top5 的企业为奇安信、启明星辰、驯顺服、天融信、电科网安，其中奇 安信以 9.80%的市占率位居第一。

3. 概括实力起初，客户资源优质

3.1前瞻改换研发，筑强家具才气

3.1.1 恰当数据中心发展趋势，积极拓展白盒交换机

跟着 AI 模子不休演进、模子参数捏续攀升，且受限于收集通讯性能，大限度散布式 GPU 集群的策画效果难以杀青线性增长。公司推出 AI-Fabric 收集惩处有筹办，最多可 提供 32768 个 400G 端口，可承载 32K 个 GPU 集群，支捏超大限度组网、极致高朦拢 收集、快速部署与 AI 智能运维。 公司袭取独处研发的洞开性软硬件架构，可杀青交换机软硬件解耦。公司领有自研 RGOS 和洞开 SONiC 两个软件开发团队，同步进行商用交换机和白盒交换机的开发。 面前，公司为腾讯提供了 25G/100G 商用及自研交换机的惩处有筹办，以确保 RDMA/telemetry 等要道特色的得手落地。此外，公司于 2023 年中标了阿里、腾讯、 字节下一代交换机家具的研发标，限度托付 200G/400G 数据中心交换机，助力阿里、 腾讯、字节、百度、快手等大型互联网公司构建 AI 稽查基础方法，这充分证明了客 户对公司在白盒界限技艺实力的认同。

3.1.2 前瞻布局 NPO、CPO 交换机

2021 年，公司发布大众第一款 25.6T 硅光 NPO 冷板式液冷交换机。2022 年的 OCP 全 球峰会，公司携最新款 51.2T 硅光 NPO 冷板式液冷、25.6T 硅光 CPO 交换机亮相现 场，其中 CPO 交换机支捏 32 个 QSFP112 可插拔光模块接口，支捏彭胀 32 个 400G DR4 接口。与可插拔光模块有筹办比较，CPO 有筹办能使交换机整机光模块功耗收敛 50%以上。 2023 年，公司杀青下一代 TH5 交换机家具量产托付，助力客户成为大众首家 AIGC 集 群交易化落地厂家。

3.1.3 争作念以太全光网先驱

2024 年 4 月，公司面向教学、医疗、办公、智能制造等企业级园区独揽场景推出极 简以太全光惩处有筹办 3.X。该有筹办采选有线无线一体化全光连络和运维，灵验收敛中 神思房到各楼栋之间的布线成本、确保带宽独享、杀青了接入层良友蚁集供电。咱们 合计，公司有望受益于园区全光收集的成立。

3.2销服体系搭建完善，优质客户资源丰富

公司袭取经销为主、直销为辅的收集销售模式，渠谈布局完善。公司经销体系主要包 括总代理、SMB 代理和二级代理等，2023 年占公司收入的 61.39%。公司直销专注于 就业金额较大、需求蚁集的运营商及大型互联网企业，2023 年占公司收入的 38.61%。 公司通过经销模式不错愈加全面地对接中小客户的需求，同期通过直销模式专注于 就业运营商及大型互联网客户，更有针对性的无礼客户需求，进步客户粘性和惬意度。

公司具备快速反映的就业才气。面前公司已教学两个技艺支捏中心及三大专科履行 室，可提供“代码级”技艺支捏就业。同期，公司在国内建立了上百家直属就业支捏 中心、在国际领稀有十个直属就业网点。此外，公司也开发了一系列陋劣就业器用， 如智能客服闪电兔、小锐云服等，并得到平凡使用。 公司大客户结构相对踏实，直销前五大客户均为头部互联网大厂及运营商。2022 年 上半年，前五大客户销售收入整个占比为 35.19%；前五大直销客户收入占比（占直 销模式业务收入）整个为 87.80%，其中阿里巴巴是第一大直销客户。2023 年，公司 前五大客户销售收入整个占比为 31.49%。字据公司招股书征引 IDC 数据，公司以太 网交换机在互联网行业的阛阓份额由 2018 年的 10.72%增长至 2022 年 H1 的 29.45%。

公司捏续中标三大运营商交换机集采神志。2024 年 4 月，公司在中国出动的交换机 采购神志中斩获 3 个标包，其中两个标包占比均为 50%，总中标金额约为 5415 万元。

3.3市占率位居前哨，自建交换机产线

公司家具在国内市占率位居前哨。据 IDC 数据统计，公司在 2023 年中国以太网 交换机阛阓占有率排行第三，公司在2023年中国数据中心交换机阛阓占有率排行第三， 公司在 2023 年中国脉地策画 IDV 云桌面阛阓占有率第一。

公司主要通过代工模式进行家具的分娩，同期公司自建了数据中心交换机产线以保 障品性适度。跟着数据中心家具复杂度的进步，公司为了更好地适度家具品性、无礼 客户对部分家具的定制化需求，于 2020 年 10 月自建数据中心交换机分娩，策画年 产能为 3.30 万台，后续又对产能进行了扩建，面前产能为 5.10 万台。

此为论述精编节选，论述PDF原文：《锐捷收集(301165)国产ICT开荒改换前卫-国联证券[张宁,张建宇]-20241016【35页】》论述开端：【价值目次网】